马克集数摘要
在中国经济结构优化升级的背景下，耐心资本对企业的投资行为与价值发现功能是值得关注的话题。公募基金作为代表性的耐心资本之一，其长期投资逻辑与企业数字化转型的发展路径高度一致。在此背景下，本文探讨了企业数字化转型是否能够引起耐心资本的关注，以及耐心资本能否发挥价值发现功能。研究发现：耐心资本会降低采用“多言寡行”数字化转型策略企业的持仓比例，体现出耐心资本的识别能力；数字化转型程度越高的企业，耐心资本在投资组合中对其持仓比例越高，体现出耐心资本对企业数字化转型的价值认同；耐心资本对数字化转型企业的持仓比例越高，分析师的实地调研越多，股票换手率越高，企业的股权融资成本越低，体现出耐心资本的价值发现能力。异质性分析发现，耐心资本对数字化转型方案的可行性高、转型预期价值大的企业持仓更多。机制分析表明，数字化转型通过提高投资效率、经营效率与产品市场表现改进了企业的价值驱动要素，从而获得耐心资本的价值认同。本文剖析了中国耐心资本的配置能力和价值发现能力，对促进中国资本市场高质量发展具有重要意义。
关键词： 耐心资本；数字化转型；基金持仓；价值发现功能
一、论文选题背景和意义
中国提出“壮大耐心资本，发展新质生产力”，二级市场中以公募基金为代表的耐心资本规模大、信息获取能力强，具有长期投资取向。与此同时，企业数字化转型投入周期长、失败率高、披露中存在“蹭热点”等策略性行为，容易引发资源错配。论文据此提出三个问题：耐心资本能否识别“多言寡行”的数字化转型；是否认同并增持真实推进转型的企业；增持后是否在二级市场发挥价值发现功能（提升分析师调研、交易活跃度并降低股权融资成本）。上述问题对于完善资本市场功能、引导社会资本向“耐心资本”转化与服务实体经济具有现实意义。
论文的贡献在于：从“用脚投票”的持仓行为刻画耐心资本的识别与认同；在二级市场语境下检验其价值发现功能；并基于可行性与预期价值开展异质性分析，阐明耐心资本“优中选优”的配置逻辑。
二、论文主要内容
论文提出并检验三项核心假设：
1) H1 识别效应：当企业存在“多言寡行”的数字化转型策略时，耐心资本降低持仓比例。
2) H2 认同效应：数字化转型程度越高，耐心资本持仓比例越高。
3) H3 价值发现功能：在数字化转型企业中，耐心资本持仓越高，随后分析师实地调研越多、股票换手率越高、股权融资成本越低。
主要结论表明，上述三项假设均得到数据支持。进一步异质性结果显示，知识产权保护强、东部地区、员工高学历占比高等提高转型“可行性”的情境下，耐心资本更倾向增持；行业竞争激烈、传统行业、客户集中度高等“预期价值”更大的情境下，增持效应也更强。机制检验表明，数字化转型通过提升投资效率、经营效率与产品市场表现改善企业价值驱动要素，从而获得耐心资本的价值认同。
三、论文实证设计
论文使用的数据来源包括：2007—2020 年中国公募基金持仓与基金年报手工整理数据；上市公司财务与特征数据（CSMAR）；企业数字化转型数据（CNRDS 数字经济专利等）；并构造“基金—公司—年度”层面的面板样本，连续变量上下 1% 缩尾处理。最终样本量为 884,961 个观测。
模型设计部分包括：
* 识别效应模型（1）：以基金对企业持仓比例 Proportion 为被解释变量，核心解释变量为数字化转型 Digital、“多言寡行”指标 TMAL 及交乘项，控制公司与基金特征，并纳入基金×企业与年份固定效应。
* 认同效应模型（2）：以 Proportion 回归 Digital，考察数字化转型与持仓关系。
* 价值发现模型（4）：以下一期分析师实地调研次数 AnaVis、日均换手率 TOver、股权融资成本 RE_PEG 为被解释变量，加入 Digital、Proportion 及其交乘项。
* 机制检验：以非效率投资 InvEff、全要素生产率 TFP、经行业均值调整的销售收入增长 Gsale_Adj 为结果变量，考察数字化转型改善企业“投资—生产—销售”全流程。
论文并通过工具变量（光缆敷设长度、政府工作报告数字化关注度）、高阶固定效应、熵平衡与处理效应模型等稳健性方法验证结论可靠性。
变量说明表格
| 变量名称 | 变量说明 |
|---|---|
| Proportion | 基金对企业股票持仓占基金净值比例（%） |
| Digital | 企业数字化转型程度（数字经济专利数量等口径） |
| TMAL | “多言寡行”数字化转型策略指示变量 |
| TMAL×Digital | 多言寡行与转型程度的交乘项 |
| AnaVis | 分析师实地调研次数（滞后一期，取对数） |
| TOver | 日均换手率（滞后一期，标准化口径） |
| RE_PEG | 股权融资成本（PEG 模型，滞后一期） |
| InvEff | 非效率投资程度（Biddle 等模型残差绝对值） |
| TFP | 全要素生产率（固定效应法测算） |
| Gsale_Adj | 经行业均值调整的销售收入增长率 |
| Size/Lev/Cfo/Growth | 公司规模、资产负债率、经营现金流、成长性等控制变量 |
| Return/Stdret | 股票收益率与波动性控制变量 |
| Dual/Board/Indep/Firmage | 两职合一、董事会规模、独立董事比例、公司年龄 |
| Fundsize/Fund_NAV | 基金规模、基金净值增长率等基金层面控制 |
| Fund_Inno/Mgender/Mage/Mdegree | 基金类型、基金经理性别/年龄/学历 |
四、论文结论与政策建议
结论方面：一是耐心资本能够识别“多言寡行”的数字化转型并降低持仓；二是对真实推进、程度更高的数字化转型企业给予更高持仓；三是在二级市场发挥价值发现功能，促进分析师调研与交易活跃、降低股权融资成本；四是“优中选优”在可行性与预期价值更高的情境更为明显。
政策建议：完善“长钱长投”的市场生态，壮大耐心资本；规范与提升企业数字化信息披露质量，减少策略性披露引致的错配；加强知识产权保护与人力资本供给，优化东部—中西部与行业间的制度与要素环境；通过耐心资本的信号与治理效应，促进资本市场价值发现与服务实体经济的功能提升。
五、边际贡献与未来拓展
论文从二级市场视角系统评估耐心资本对数字化转型的识别、认同与价值发现，提供了基于公募基金持仓的经验证据；揭示了“投资效率—经营效率—产品市场表现”的价值驱动通道；并在可行性与预期价值维度上刻画“优中选优”的配置逻辑。未来可围绕更高频交易与调研数据、更多外生政策冲击与制度试点，继续检验不同转型阶段与类型下的耐心资本作用边界。